30-09-2009, 12:25
Свежие аналитические отчеты западных инвестбанков по российскому рынку опять звучат оптимистично. Констатируют его недооцененность и подсчитывают, насколько ему предстоит подорожать. При внимательном чтении, правда, одно настораживает: главным фактором риска опять оказывается политический. Который с большим трудом поддается обсчету.
Месяца полтора назад несколько лидирующих банков, от Credit Suisse до J.P. Morgan, почти одновременно выпустили прогнозы по рублю, предсказывая его укрепление к концу года. Логика в прогнозах была очевидная: учитывая восстанавливающуюся цену нефти, прогнозируем приток долларов и вычисляем примерный интервал для равновесного курса рубля. Спорить с этой логикой хотелось не очень: с понятной математикой вообще спорить трудно.
Но как-то так получалось, что в моих разговорах с российскими бизнесменами воспроизводился один и тот же диалог. "Ну да, при такой цене на нефть рациональных макроэкономических обоснований для новой девальвации нет". – "Если только политические не сыграют. Экономика-то не ускоряется пока". – "Это правда. Но им же надо выбирать между подхлестыванием экономики и инфляцией". – "Неужели им не важно восстановление роста?" – "Вроде за это пока Кудрин отвечает, ему подавить инфляцию важнее". – "А если другое распоряжение придет?" – "Ну если придет… Может, и придет. В общем, кто его знает". – "Да уж".
Совсем чуть-чуть времени прошло, и теперь оптимизм излучают не только отчеты по рублю, но и прогнозы по российским акциям. Вот, к примеру, последний анализ Goldman Sachs целевым значением РТС через год ставит 1700 пунктов (при нынешнем уровне около 1260). Обращает на себя внимание голдмановское объяснение потенциала роста: не только нефтяные цены и стремление компаний снижать издержки, но и слишком высокая, по мнению банка, премия за риск.
Напомню, что премия за риск повышает стоимость капитала, на которую дисконтируется цена компании. Соответственно, чем больше премия, тем дешевле акции. Вот, по мнению Goldman Sachs, рынок учитывает в цене российских акций слишком много риска. Но скоро участники рынка одумаются, заложат в свои расчеты более умеренное дисконтирование – и курс акций вырастет, поскольку политическая стабильность и признаки выхода из рецессии должны означать более низкие риски – хотя бы такие, какие заложены в оценку акций других стран БРИК.
Логика опять-таки кажется бронебойной, пока не доходишь до описания отдельных российских акций. И я тут не только голдмановский отчет имею в виду: "топ-лист" многообещающих фишек у большинства банков пересекается.
Все начинают с "Газпрома": крупная компания, "российское всё", а большим грузом на нем висит правительственное ограничение внутренних цен на газ. Но план либерализации внутренних цен в конце концов будет воплощен в жизнь, пишут банки, и тогда-то плечи "Газпрома" распрямятся. Или Сбербанк, синоним российских вкладов и кредитования. Единственное – правительство может заставить его списать плохие кредиты (чтобы не утопить заметную часть российской промышленности), но ведь государство не будет собственными руками портить свой самый главный банк? А вот, к примеру, "Уралкалий": неугасающий спрос на сельхозпродукцию в мире стимулирует спрос на удобрения. Ну да, сага о возмещении экологического ущерба за провал в Березниках вроде бы еще не окончательно завершена, но все ведь как будто успокоилось?
Во всех описанных случаях есть общее: существенная часть неопределенности исходит не от самой компании и не от мировых рынков, а от того, как изовьется политическая целесообразность и какие правила игры будут этой компании заданы. Не всем, а именно ей. Либерализуют ли (и если, то когда) внутренние цены на газ? Обяжут ли "Сбер" спасать утопающих должников? Что еще стребуют с "Уралкалия" за яму в Березниках? А черт его знает. Тот самый "черт его знает", который уже всплывал в этом тексте – в обсуждениях судьбы рубля.
Вот это, как кажется, и есть основной политический риск в России. Заметьте, не людоедский риск разгрома ЮКОСа. И даже не риск наезда а-ля изгнание Евгения Чичваркина в Лондон. Эти случаи, к счастью, воспринимаются инвесторами как единичные. Основной политический риск – в том, что очень трудно предсказать само направление изменения правил. Лучше всего было бы, чтобы они вообще менялись пореже, ну да на то и развивающийся рынок – откуда в нем взяться стабильности норм. Но флюгер вместо вектора – это совсем не помогает.
И тот факт, что за первую половину 2009 года российский рынок вырос больше всех остальных развивающихся "собратьев", нас совершенно не должен утешать. Наоборот. Потому что в прошлом году он рухнул на 75% (при среднем спаде развивающихся рынков на 60%). Это наглядная иллюстрация волатильности, которая и является математической мерой восприятия риска. Настолько, насколько вообще возможно внести сюда математику.
Posted on Wed, 30 Sep 2009 12:05:52 +0400 at http://gzt.ru/topnews/economics/263413.html
Author: mail@gzt.ru (Владимир Тодрес)
Месяца полтора назад несколько лидирующих банков, от Credit Suisse до J.P. Morgan, почти одновременно выпустили прогнозы по рублю, предсказывая его укрепление к концу года. Логика в прогнозах была очевидная: учитывая восстанавливающуюся цену нефти, прогнозируем приток долларов и вычисляем примерный интервал для равновесного курса рубля. Спорить с этой логикой хотелось не очень: с понятной математикой вообще спорить трудно.
Но как-то так получалось, что в моих разговорах с российскими бизнесменами воспроизводился один и тот же диалог. "Ну да, при такой цене на нефть рациональных макроэкономических обоснований для новой девальвации нет". – "Если только политические не сыграют. Экономика-то не ускоряется пока". – "Это правда. Но им же надо выбирать между подхлестыванием экономики и инфляцией". – "Неужели им не важно восстановление роста?" – "Вроде за это пока Кудрин отвечает, ему подавить инфляцию важнее". – "А если другое распоряжение придет?" – "Ну если придет… Может, и придет. В общем, кто его знает". – "Да уж".
Совсем чуть-чуть времени прошло, и теперь оптимизм излучают не только отчеты по рублю, но и прогнозы по российским акциям. Вот, к примеру, последний анализ Goldman Sachs целевым значением РТС через год ставит 1700 пунктов (при нынешнем уровне около 1260). Обращает на себя внимание голдмановское объяснение потенциала роста: не только нефтяные цены и стремление компаний снижать издержки, но и слишком высокая, по мнению банка, премия за риск.
Напомню, что премия за риск повышает стоимость капитала, на которую дисконтируется цена компании. Соответственно, чем больше премия, тем дешевле акции. Вот, по мнению Goldman Sachs, рынок учитывает в цене российских акций слишком много риска. Но скоро участники рынка одумаются, заложат в свои расчеты более умеренное дисконтирование – и курс акций вырастет, поскольку политическая стабильность и признаки выхода из рецессии должны означать более низкие риски – хотя бы такие, какие заложены в оценку акций других стран БРИК.
Логика опять-таки кажется бронебойной, пока не доходишь до описания отдельных российских акций. И я тут не только голдмановский отчет имею в виду: "топ-лист" многообещающих фишек у большинства банков пересекается.
Все начинают с "Газпрома": крупная компания, "российское всё", а большим грузом на нем висит правительственное ограничение внутренних цен на газ. Но план либерализации внутренних цен в конце концов будет воплощен в жизнь, пишут банки, и тогда-то плечи "Газпрома" распрямятся. Или Сбербанк, синоним российских вкладов и кредитования. Единственное – правительство может заставить его списать плохие кредиты (чтобы не утопить заметную часть российской промышленности), но ведь государство не будет собственными руками портить свой самый главный банк? А вот, к примеру, "Уралкалий": неугасающий спрос на сельхозпродукцию в мире стимулирует спрос на удобрения. Ну да, сага о возмещении экологического ущерба за провал в Березниках вроде бы еще не окончательно завершена, но все ведь как будто успокоилось?
Во всех описанных случаях есть общее: существенная часть неопределенности исходит не от самой компании и не от мировых рынков, а от того, как изовьется политическая целесообразность и какие правила игры будут этой компании заданы. Не всем, а именно ей. Либерализуют ли (и если, то когда) внутренние цены на газ? Обяжут ли "Сбер" спасать утопающих должников? Что еще стребуют с "Уралкалия" за яму в Березниках? А черт его знает. Тот самый "черт его знает", который уже всплывал в этом тексте – в обсуждениях судьбы рубля.
Вот это, как кажется, и есть основной политический риск в России. Заметьте, не людоедский риск разгрома ЮКОСа. И даже не риск наезда а-ля изгнание Евгения Чичваркина в Лондон. Эти случаи, к счастью, воспринимаются инвесторами как единичные. Основной политический риск – в том, что очень трудно предсказать само направление изменения правил. Лучше всего было бы, чтобы они вообще менялись пореже, ну да на то и развивающийся рынок – откуда в нем взяться стабильности норм. Но флюгер вместо вектора – это совсем не помогает.
И тот факт, что за первую половину 2009 года российский рынок вырос больше всех остальных развивающихся "собратьев", нас совершенно не должен утешать. Наоборот. Потому что в прошлом году он рухнул на 75% (при среднем спаде развивающихся рынков на 60%). Это наглядная иллюстрация волатильности, которая и является математической мерой восприятия риска. Настолько, насколько вообще возможно внести сюда математику.
Posted on Wed, 30 Sep 2009 12:05:52 +0400 at http://gzt.ru/topnews/economics/263413.html
Author: mail@gzt.ru (Владимир Тодрес)
